原标题:PR张家界 : 张家界市经济发展投资集团有限公司2024年跟踪评级报告
张家界市经济发展投资集团有限公司
2024年跟踪评级报告
项 目 本次评级结果 上次评级结果 本次评级时间
张家界市经济发展投资集团有限公司 AA/稳定 AA/稳定
+ +
常德财鑫融资担保有限公司 AA /稳定 AA /稳定
17张家界专项债/PR张家界 AA/稳定 AA/稳定
23张家经投 MTN002 AA/稳定 AA/稳定 2024/06/18
21张家界专项债 01/21张家界 AA/稳定 AA/稳定
+ +
22张家界专项债 01/22张家界 AA /稳定 AA /稳定
+ +
22张家界专项债 02/22张经投 AA /稳定 AA /稳定
评级观点 张家界市经济发展投资集团有限公司（以下简称“公司”）作为张家界旅游业经营开发的重要主体以及张家界市
政府最大的城市基础设施建设投融资平台，区域重要性高。跟踪期内，公司内控体系建设完善，内部管理制度健全；
经营方面，受益于旅游出行需求的恢复，2023年公司核心景区游客接待量，旅游及其他服务收入同比均大幅增长，但
大庸古城项目经营业绩不及预期并发生资产减值损失，需关注后续业绩改善情况；基础设施建设业务受业务重心调整
及政府回购进度影响，2023年收入同比减少，该业务形成的资产回收周期长，资金占用规模大，需关注后续回款情况。
财务方面，公司经营性利润同比实现扭亏为盈，带动利润总额有所增长，盈利能力较强；资产流动性较弱；债务规模
有所下降，但债务负担较重，偿债指标表现较弱。
个体调整：无。
外部支持调整：公司作为张家界市政府旅游开发运营重要主体及区域内最大的城市基础设施建设投融资平台，区域重要性高，在旅游资源获取与政府补贴方面获得的政府支持力度大。
未来，依托张家界市政府对公司的大力支持，以及旅游出行需求的恢复，公司旗下旅游资源收益水平有望进一步评级展望
提升。
可能引致评级上调的敏感性因素：公司资产质量显著提升；股东及相关各方对公司的支持显著增强等。
可能引致评级下调的敏感性因素：公司资本实力明显下降；资产质量显著下降，景区客流量持续大幅下滑带动盈利能力显著下降；财务杠杆大幅上升且流动性压力加剧，财务状况明显恶化；公司地位下降，股东及相关各方对公司
的支持明显减弱等。
优势
? 跟踪期内，公司旅游业务保持突出的资源禀赋优势，受益于行业景气度恢复，旅游板块经营业绩同比改善明显。张家界景区地质景
观享有“世界自然遗产”“国家级风景名胜区”“国家地质公园”“国家森林公园”等称号。公司作为张家界市政府旅游开发运营的重要主
体，2023年受益于旅游出行需求的恢复，公司景区游客接待量，旅游及其他服务收入同比均大幅增长，经营性利润实现扭亏为盈。
? 公司是张家界市政府最大的城市基础设施建设投融资平台，区域地位显著。公司承担张家界市土地开发整理、城市基础设施建设和
保障性安居工程建设的任务，区域地位显著，可持续获得补贴支持。2023年，公司获得政府补助 3.93亿元，其中财政贴息资金 3.20亿元。
关注
? 存货及应收类款项对资金占用规模大，资产流动性较弱。公司基础设施建设业务回收期长，形成的存货及应收账款规模大，与政府
机构及平台公司之间的往来款持续增长且账龄偏长期，上述资产均对公司资金占用规模大。
? 存在一定或有负债风险。截至 2024年 3月底，公司对外担保金额 116.16亿元，占期末净资产比例为 56.08%，被担保方主要为张家界
本次评级使用的评级方法、模型
本次评级使用的评级方法、模型
主要财务数据
| 合并口 2022年 12.81 540.77 207.67 74.44 181.51 255.95 19.32 1.17 8.86 -6.08 11.06 0.64 61.60 55.21 240.27 -4.35 0.17 1.02 28.89 | 2023年 9.06 543.04 208.72 54.19 182.43 236.62 19.78 1.76 9.23 22.45 40.40 0.57 61.56 53.13 243.01 16.10 0.17 1.18 25.64 |
| 公司本部 2022年 428.60 191.65 176.71 13.34 4.56 55.28 47.97 243.29 -8.68 | 径 2023年 429.69 195.21 155.94 11.74 4.06 54.57 44.41 246.87 16.36 |
跟踪评级债项概况
| 发行规模 10.00亿元 10.00亿元 4.00亿元 5.50亿元 5.50亿元 | 债券余额 6.00亿元 10.00亿元 4.00亿元 5.50亿元 5.50亿元 | 到期兑付日 2027/07/24 2026/04/10 2028/12/10 2029/04/29 2029/06/14 |
评级历史
| 债项评级结果 | 主体评级结果 | 评级时间 2023/06/15 2023/03/17 2022/05/19 2022/03/11 2021/11/16 | 项目小组 李明、张梦苏 郭察理、张梦苏 郭察理、刘丙江 郭察理、刘丙江 刘祎烜、刘丙江 | 评级方法/模型 旅游企业信用评级方法 V4.0.202208 旅游企业主体信用评级模型（打分表） V4.0.202208 旅游企业信用评级方法 V4.0.202208 旅游企业主体信用评级模型（打分表） V4.0.202208 旅游企业信用评级方法（V3.0.201907） 旅游企业主体信用评级模型（打分表） （V3.0.201907） 旅游企业信用评级方法（V3.0.201907） 旅游企业主体信用评级模型（打分表） （V3.0.201907） 旅游企业信用评级方法（V3.0.201907） 旅游企业主体信用评级模型（打分表） （V3.0.201907） |
| + AA /稳定 AA/稳定 AA/稳定 + AA /稳定 + AA /稳定 AA/稳定 | AA/稳定 AA/稳定 AA/稳定 AA/稳定 AA/稳定 | |||
| AA/稳定 | AA/稳定 | 2021/06/25 | 刘祎烜、王喜梅 | 旅游企业信用评级方法（V3.0.201907） 旅游企业主体信用评级模型（打分表） （V3.0.201907） |
| AA/稳定 | AA/稳定 | 2020/06/29 | 刘哲、刘祎烜 | 旅游企业信用评级方法（V3.0.201907） 旅游企业主体信用评级模型（打分表） （V3.0.201907） |
| AA/稳定 | AA/列入信用 评级观察名单 | 2020/06/10 | 刘哲、刘祎烜 | 旅游企业信用评级方法（V3.0.201907） 旅游企业主体信用评级模型（打分表） （V3.0.201907） |
| AA/稳定 | AA/稳定 | 2017/07/04 | 方晓、刘哲 | 联合资信工商企业主体评级方法（2013 年） |
资料来源：联合资信整理
评级项目组
一、跟踪评级原因
根据有关法规要求，按照联合资信评估股份有限公司（以下简称“联合资信”）关于张家界市经济发展投资集团有限公司（以下简称
“公司”）及其相关债券的跟踪评级安排进行本次跟踪评级。
二、企业基本情况
公司前身为张家界市经济发展投资有限责任公司，是经张家界人民政府以张政函（1999）124号文件批准成立的国有独资公司。2005
年 6月，经张家界市人民政府批准，公司名称变更为现名。经历多次增资扩股，截至 2020年 9月底，公司注册资本及实收资本均为 10000.00
万元。公司原股东为张家界旅游经济开发区管委会，根据《张家界市人民政府关于授权市人民政府国有资产监督管理委员会对市属国家出
资企业全面履行出资人职责有关问题的通知》，公司股东于 2013年 5月 9日变更为张家界市人民政府国有资产监督管理委员会（以下简称
“张家界国资委”），张家界国资委是公司出资人和实际控制人。2020年 12月 16日，根据《张家界市财政局张家界市人力资源和保障局张
家界市人民政府国有资产监督管理委员会关于划转部分国有资本充实社保基金的通知》（张财企〔2020〕576号），张家界国资委拟将其持
有的公司 10%股权无偿划转至湖南省国有投资经营有限公司（以下简称“湖南国投”），本次股权划转事宜已于 2021年 2月 2日完成工商变
更手续。截至 2024年 3月底，公司注册资本和实收资本均为 1.00亿元，张家界国资委持有公司 90.00%的股权，是公司控股股东及实际控
制人。
公司主营业务为旅游服务业务和基础设施建设业务。按照联合资信行业分类标准划分为旅游企业。
截至2024年3月底，公司本部内设总经理办公室、人力资源部、财务资产部、资本运营部、证券融资部等职能部门；下属9家子公司，
包括一家A股上市公司张家界旅游集团股份有限公司（以下简称“张旅集团”，股票代码：000430.SZ）。截至2024年3月底，公司直接持有
张旅集团27.83%的股权（其中49.99%已质押，未质押部分市值3.60亿元），通过子公司张家界市武陵源旅游产业发展有限公司（以下简称
“武陵源产发”）间接持有张旅集团7.47%的股权（其中84.58%股权因诉讼事项被法院冻结，剩余部分未质押，具体事项见“财务分析”）。
截至2023年底，公司合并资产总额543.04亿元，所有者权益208.72亿元（含少数股东权益6.13亿元）；2023年，公司实现营业总收入19.78
亿元，利润总额1.76亿元。
截至2024年3月底，公司合并资产总额551.22亿元，所有者权益207.12亿元（含少数股东权益5.83亿元）；2024年1－3月，公司实现营业
总收入1.51亿元，利润总额-1.59亿元。
公司注册地址：张家界市大庸桥月亮湾花园；法定代表人：张坚持。
三、债券概况及募集资金使用情况
一、跟踪评级原因
根据有关法规要求，按照联合资信评估股份有限公司（以下简称“联合资信”）关于张家界市经济发展投资集团有限公司（以下简称
“公司”）及其相关债券的跟踪评级安排进行本次跟踪评级。
二、企业基本情况
公司前身为张家界市经济发展投资有限责任公司，是经张家界人民政府以张政函（1999）124号文件批准成立的国有独资公司。2005
年 6月，经张家界市人民政府批准，公司名称变更为现名。经历多次增资扩股，截至 2020年 9月底，公司注册资本及实收资本均为 10000.00
万元。公司原股东为张家界旅游经济开发区管委会，根据《张家界市人民政府关于授权市人民政府国有资产监督管理委员会对市属国家出
资企业全面履行出资人职责有关问题的通知》，公司股东于 2013年 5月 9日变更为张家界市人民政府国有资产监督管理委员会（以下简称
“张家界国资委”），张家界国资委是公司出资人和实际控制人。2020年 12月 16日，根据《张家界市财政局张家界市人力资源和保障局张
家界市人民政府国有资产监督管理委员会关于划转部分国有资本充实社保基金的通知》（张财企〔2020〕576号），张家界国资委拟将其持
有的公司 10%股权无偿划转至湖南省国有投资经营有限公司（以下简称“湖南国投”），本次股权划转事宜已于 2021年 2月 2日完成工商变
更手续。截至 2024年 3月底，公司注册资本和实收资本均为 1.00亿元，张家界国资委持有公司 90.00%的股权，是公司控股股东及实际控
制人。
公司主营业务为旅游服务业务和基础设施建设业务。按照联合资信行业分类标准划分为旅游企业。
截至2024年3月底，公司本部内设总经理办公室、人力资源部、财务资产部、资本运营部、证券融资部等职能部门；下属9家子公司，
包括一家A股上市公司张家界旅游集团股份有限公司（以下简称“张旅集团”，股票代码：000430.SZ）。截至2024年3月底，公司直接持有
张旅集团27.83%的股权（其中49.99%已质押，未质押部分市值3.60亿元），通过子公司张家界市武陵源旅游产业发展有限公司（以下简称
“武陵源产发”）间接持有张旅集团7.47%的股权（其中84.58%股权因诉讼事项被法院冻结，剩余部分未质押，具体事项见“财务分析”）。
截至2023年底，公司合并资产总额543.04亿元，所有者权益208.72亿元（含少数股东权益6.13亿元）；2023年，公司实现营业总收入19.78
亿元，利润总额1.76亿元。
截至2024年3月底，公司合并资产总额551.22亿元，所有者权益207.12亿元（含少数股东权益5.83亿元）；2024年1－3月，公司实现营业
总收入1.51亿元，利润总额-1.59亿元。
公司注册地址：张家界市大庸桥月亮湾花园；法定代表人：张坚持。
三、债券概况及募集资金使用情况
| 发行金额 10.00亿元 10.00亿元 4.00亿元 5.50亿元 5.50亿元 35.00 | 债券余额 6.00亿元 10.00亿元 4.00亿元 5.50亿元 5.50亿元 31.00 | 起息日 2017/07/24 2023/04/10 2021/12/10 2022/04/29 2022/06/14 -- |
1 普通优先债券
截至 2024年 3月底，公司存续期普通优先债券包括“17张家界专项债/PR张家界”“21张家界专项债 01/21张家界”和“23张家经
投 MTN002”，合计金额 20.00亿元。
“21张家界专项债 01/21张家界”设置分期还本，第 3个计息年度开始偿还本金，第 3至第 7个年度分别按照本金总额 10%、15%、
20%、25%和 30%的比例偿还债券本金。存续期后 5年利息随本金一起支付。
2 担保债券
截至 2024年 3月底，公司存续期担保债券包括“22张家界专项债 01/22张家界”和“22张家界专项债 02/22张经投”，金额为 11.00
亿元，由常德财鑫融资担保有限公司（以下简称“常德财鑫”）提供本息全额无条件不可撤销的连带责任保证担保。
“22张家界专项债 01/22张家界”同时设置分期还本条款，第 3个计息年度开始偿还本金，第 3至第 7个年度分别按照本金总额 10%、
15%、20%、25%和 30%的比例偿还债券本金。存续期后 5年利息随本金一起支付。
“22张家界专项债 02/22张经投”同时设置分期还本条款，第 3个计息年度开始偿还本金，第 3至第 7个年度分别按照本金总额 10%、
15%、20%、25%和 30%的比例偿还债券本金。存续期后 5年利息随本金一起支付。
四、宏观经济和政策环境分析
2024年一季度，外部形势仍然复杂严峻，地缘政治冲突难以结束，不确定性、动荡性依旧高企。国内正处在结构调整转型的关键阶段。
宏观政策认真落实中央经济工作会议和全国两会精神，聚焦积极财政政策和稳健货币政策靠前发力，加快落实大规模设备更新和消费品以
旧换新行动方案，提振信心，推动经济持续回升。
2024年一季度，中国经济开局良好。一季度 GDP同比增长 5.3%，上年四季度同比增长 5.2%，一季度 GDP增速稳中有升；满足全年
经济增长 5%左右的目标要求，提振了企业和居民信心。信用环境方面，一季度社融规模增长更趋均衡，融资结构不断优化，债券融资保
持合理规模。市场流动性合理充裕，实体经济融资成本稳中有降。下一步，需加强对资金空转的监测，完善管理考核机制，降准或适时落
地，释放长期流动性资金，配合国债的集中供应。随着经济恢复向好，预期改善，资产荒状况将逐步改善，在流动性供需平衡下，长期利
率将逐步平稳。
展望二、三季度，宏观政策将坚持乘势而上，避免前紧后松，加快落实超长期特别国债的发行和使用，因地制宜发展新质生产力，做
好大规模设备更新和消费品以旧换新行动，靠前发力、以进促稳。预计中央财政将加快出台超长期特别国债的具体使用方案，提振市场信
心；货币政策将配合房地产调控措施的整体放宽，进一步为供需双方提供流动性支持。完整版宏观经济与政策环境分析详见《宏观经济信
用观察（2024年一季度报）》。
五、行业及区域环境分析
1 行业分析
（1）旅游行业
2023年，旅游业快速复苏，国内旅游市场高开高走，加速回暖，出入境旅游逐步恢复，旅游经济实现了量与质的有效提升。从细分子
行业看，多数景区经营状况明显改善，客流量和盈利能力大幅提升，经营活动现金流整体表现为净流入，但盈利能力和现金流水平均未达
到 2019年同期；酒店业平均房价和出租率较上年同期较快增长，每间可供出租客房收入较上年同期显著增长，部分大型酒店集团业绩超
过 2019年；主题公园发展较快，已成为全球游客量最大的主题公园市场，国际品牌主题公园竞争力更强；免税行业竞争格局保持稳定，
离岛免税市场持续复苏，但尚未恢复至 2021年水平。进入 2024年，旅游业发展持续向好，春节和清明假期国内旅游市场已超过 2019年
同期水平，出入境旅游尚处于复苏期，受国际客运航班数量、目的地供应链情况及签证政策等因素影响较大。完整版行业分析详见《2024
年旅游行业信用风险展望》。
（2）城市基础设施建设行业
城市基础设施建设是国民经济可持续发展的重要基础，对于地方经济社会发展有着积极的作用。2008年后，城投企业的快速扩张加剧
了地方政府的债务风险。随后，国家出台了一系列政策，规范了地方政府和城投企业的融资行为，建立和完善了地方政府债务风险管控体
系。2022年以来，宏观经济下行压力加大，“稳增长”压力凸显。同时，监管部门对地方政府隐性债务保持“严监管常态化”管控，城投
企业融资监管政策“有保有压”。2023年，在“稳增长”的明确目标要求及政策持续发力下，城投企业作为地方政府基础设施建设的重要
实施主体，将持续获得地方政府的支持。城市基础设施建设行业整体信用风险较低，评级展望为稳定。但城投企业融资区域性分化将进一
2 区域环境分析
旅游业是张家界市重要支柱产业。2023年，张家界市旅游业有所恢复，游客接待量及旅游总收入均大幅增长。
张家界市位于湖南省西北部，总面积 9653平方公里，占湖南省面积的 4.5%，是以发展旅游业为特征的新兴省辖地级市，是中国最重
要的旅游城市之一，是湘鄂渝黔革命根据地的发源地和中心区域，旅游资源丰富。
2023年底，张家界全市旅游等级景区(点)36家，比上年底增长16.1%。其中，4A级及以上14家，较上年底保持稳定。2023年，张家界市
实现旅游总收入514.6亿元，增长87.0%。接待国内游客3570.3万人次，增长74.6%；境外入境人数68.7万人次，同比大幅提升。
同期，张家界市创新旅游市场营销，通过举办世界遗产摄影大展、中国翼装飞人穿越天门洞、首届中国(张家界)文旅融合发展大会等
活动，持续打造爆点、热点，全方位激活文化和旅游消费；积极开展境外营销，恢复国际航线，先后复航越南河内与胡志明、泰国曼谷、
韩国釜山、中国香港等城市至张家界的10条国际（地区）航班。
六、跟踪期主要变化
（一）基础素质
公司作为张家界市政府旅游开发运营重要主体，在旅游业务运营方面占据独特优势。
跟踪期内，公司控股股东、实际控制人、股权结构未发生变化。
企业规模和竞争力方面，公司作为张家界市政府旅游开发运营重要主体，跟踪期内在旅游业务运营方面仍占据独特优势。公司本部及
旗下子公司享有张家界核心景区（武陵源风景名胜区）在内多处旅游资源的经营权和门票分成收益权。同时，公司仍为张家界市政府最大
的城市基础设施建设投融资平台，承担张家界市土地开发整理、城市基础设施建设和保障性安居工程建设的任务。
信用记录方面，根据公司提供的中国人民银行《企业信用报告》，截至 2024年 5月 8日，公司本部未结清信贷信息中，不存在不良类
或关注类记录；已结清的信贷信息中，存在关注类账户 11户，关注类账户主要发生在 2004－2015年，公司银行贷款正常还本付息，但根
据当时银行监管政策，类政府融资平台公司的贷款分类结果不应高于关注类，故公司银行贷款被调整为关注类。
根据公司过往在公开市场发行债务融资工具的本息偿付记录，公司无逾期或违约记录，履约情况良好。
截至 2024年 6月 14日，联合资信未发现公司曾被列入全国失信被执行人名单，未发现公司存在重大税收违法失信案件信息，未发现
公司存在证券期货市场失信记录，未发现公司存在行政处罚信息、列入经营异常名录信息、列入严重违法失信名单（黑名单）信息，未发
现公司存在严重失信信息。
（二）管理水平
跟踪期内，公司主要管理制度无变化。2023年 7月，因工作调整等原因，公司董事长发生变更。跟踪期内，其他董事会成员、监事及
高管人员未发生变更。
张坚持先生，1971年出生，中共党员。曾任张家界市永定区政府办公室党组成员、副主任，张家界市永定区委办公室副主任，张家界
市永定区广播电视局党组书记、有线电视台党支部书记、广播电视局局长、有线电视台台长，张家界市民政局党组成员、副局长，张家界
市社会组织工作委员会副书记，张家界市人大法制委员会（人大常委会法制工作委员会）主任科员（主任）、机关党组成员，张家界市融资
担保集团有限公司党委书记、董事长。现任公司党委书记、董事长。
（三）经营方面
1 业务经营分析
2023年，公司营业总收入同比基本持平，收入结构有所调整，旅游及其他服务业务收入占比提升；综合毛利率较上年大幅提升。
2023年，公司实现营业总收入 19.78亿元，主营业务收入 19.49亿元，同比均基本持平，但收入结构有所调整。2023年，受益于旅游
出行需求的恢复，公司旅游及其他服务业务（包括景区门票、旅行社及酒店）收入同比大幅增长，占营业总收入比重大幅提升；城市基础
毛利率方面，2023年公司综合毛利率较上年提升 30.29个百分点，主要系旅游及其他服务收入占比及毛利率大幅提升所致，委托代建
业务毛利率较为稳定，土地一级整治毛利率同比上升。
2024年 1－3月，公司实现营业总收入 1.51亿元，主要为旅游及其他服务业务（基础设施建设业务一般在一季度无结算收入），较上
年同期减少 0.30亿元，主要系旅游相关业务收入上年同期基数较高所致；同期，综合毛利率较上年同期提升 22.41个百分点。
图表 2 ? 2022－2023年公司营业总收入及毛利率情况（单位：亿元）
| 2022年 | 2023年 | ||||
| 收入 2.77 12.45 3.94 19.16 0.16 19.32 | 占比（%） 14.31 64.44 20.40 99.16 0.84 100.00 | 毛利率（%） -12.07 12.52 28.17 12.19 93.60 12.88 | 收入 10.77 7.50 1.22 19.49 0.29 19.78 | 占比（%） 54.45 37.91 6.18 98.54 1.46 100.00 | 毛利率（%） 61.03 13.04 75.87 43.50 21.31 43.17 |
图表 3 ? 公司下属主要经营主体 2023年（末）财务概况（单位：亿元）
| 所在业务板块 旅游及其他服务、基础设施建设业务 旅游及其他服务 -- | 持股比例 86.00% 35.30% -- | 资产总额 141.33 16.79 543.04 | 所有者权益 74.25 13.51 208.72 | 营业总收入 7.66 4.20 19.78 | 2023年净利润 0.36 -2.39 1.19 |
2023年，受益于旅游出行需求的恢复，公司各景区游客接待量较上年大幅增加，门票价格保持稳定，旅游业务收入和毛利率同比大
幅增长，公司本部收到财政划转武陵源核心景区门票收入相应增加；但大庸古城项目经营效益不及预期，跟踪期内发生资产减值，对公司
旅游板块利润形成拖累，需关注后续经营改善情况。
跟踪期内，公司旅游服务业务经营模式未发生变化。公司旅游及其他服务收入主要由本部获得的门票分成收入，以及下属张旅集团和
武陵源产发的景区运营收入构成。
张旅集团和武陵源产发负责景区的运营与维护，运营的景区包括武陵源核心景区（5A级）、张家界宝峰湖景区（5A级）、十里画廊风
景区（5A级）、杨家界索道，上述景区的门票收入均计入营业收入，营业成本主要包括日常运营维护费用、固定资产折旧及景区票价中政
府配套成本部分。同时，张旅集团通过旅行社服务为景区带来充足的客源。此外，根据相关政府批文，公司本部获得了由张家界市人民政
府划入的张家界部分景区、载人工具门票分成收益权。
在景区运营资产方面，武陵源产发与张旅集团有明确职责分工，武陵源产发主要负责运营武陵源核心景区，张旅集团主要负责宝峰湖
等景区运营、环保客运、旅行社、索道及酒店等业务。2023年，武陵源产发实现营业总收入 7.56亿元，主要来源为武陵源核心景区门票
收入，同比增长 32.84%；实现净利润 0.36亿元，同比大幅增长。2023年，张旅集团实现营业总收入 4.20亿元，较上年增加 2.88亿元，主
要系各大景区游客接待量、环保客运购票人数等大幅提升所致；净利润-2.39亿元，持续亏损，主要系大庸古城项目竣工，计提折旧增加，
以及经营效益低于预期，张旅集团对大庸古城项目计提减值损失所致，若剔除大庸古城影响，2023年张旅集团实现净利润 957.00万元，
同比扭亏。
大庸古城项目位于张家界市中心，主要资产于 2021年 6月投入运营并转固，受外部环境影响大庸古城项目经营情况远低于预期，2023
年实现营业收入 520.86万元，净利润为-2.49亿元，持续大额亏损；截至 2023年底，大庸古城项目资产（无形资产、投资性房地产、固定
资产账面净值合计）为 19.37亿元，2023年计提资产减值损失 0.75亿元，考虑大庸古城未来经营效益存在较大不确定性，其资产仍存在较
大减值风险。
①本部景区门票分成
近年来，张家界市对旅游资源进行整合，公司本部多次获得政府对部分张家界旅游资产收益权的划拨。截至 2024年 3月底，公司本
部享有武陵源核心景区大门票中 82.35元/张（总票价 225元/张）的门票分成收益。除武陵源核心景区外，公司门票分成收益还包括宝峰湖
普通门票价格（30元/张）中张家界市政府资源使用费部分（3元/张，优惠票价资源使用费减半征收）和游船票价（60元/张）中张家界市
政府资源使用费部分（5.7元/张，优惠票价资源使用费减半征收）；黄龙洞景区普通门票价格（96元/张）中市政府资源使用费部分（7元/
张，优惠票价资源使用费减半征收）。跟踪期内，上述资产收益权未发生变化。
武陵源核心景区的门票收入严格实施“收支两条线”的管理模式。由张家界森林公园管理处下辖的门票站负责日常门票的收取工作，
并在当日结算后即开始分流，门票价格中由张家界市政府征收的基础设施建设费、资源有偿使用费等直接流向张家界市财政局，其他部分
先流入武陵源产发账户，再由武陵源产发分成给其他相关单位；到每年集中结算时，张家界市财政局将公司本部依其享有的部分门票分成
收益权应得的门票收益在经专项审计后划转给公司本部。2023年，公司本部收到财政划转武陵源核心景区门票收入为 3.02亿元，较上年
（0.80亿元）大幅增长。
②旅游经营
武陵源产发主要负责运营武陵源核心景区（5A级），张旅集团主要运营宝峰湖景区（5A级）、十里画廊风景区（5A级）、杨家界索道
等旅游资源。此外，张旅集团全资控股张家界市中国旅行社有限公司（以下简称“张家界中旅”）与张家界自由旅神国际旅行社有限公司
（以下简称“自由国旅”），组织团体游与散客游，为景区引入了客流，完善了旅游经济的链条，有助于整合旅游资源。
2023年，受益于旅游出行需求的恢复，公司各大景区游客接待量同比均大幅增加，经营效率显著提升带动细分景区收入及毛利率同比
均大幅增长。2024年一季度，景区游客接待量较上年同期略有下降，主要系去年同期基数较高影响所致。
图表 4 ? 近年来公司景区接待量（单位：万人次）
| 2021年 172.35 7.47 63.06 61.85 | 2022年 112.25 26.78 35.83 25.09 | 2023年 309.06 715.77 133.04 88.96 |
资料来源：联合资信根据公司资料整理
图表 5 ? 近年来张旅集团收入及毛利率（单位：万元）
| 2021年 | 2022年 | 2023年 | ||||
| 收入 2362.77 1116.69 4041.29 7520.75 | 毛利率 49.45% -60.41% 31.73% 23.62% | 收入 1184.91 1457.36 1453.06 4095.33 | 毛利率 -37.98% -20.26% -45.86% -290.11% | 收入 4151.19 4650.67 5599.04 14400.90 | 毛利率 40.21% 39.32% 43.12% 41.05% | 收入 522.24 701.29 1140.39 2363.92 |
门票价格方面，2023年以来，公司主要景区门票价格未发生重大变化。其中，武陵源核心景区门票价格为 165元/人次，环保车服务
价格为 60元/人次，环保客运车票单独售卖，游客可自主选择购买环保车票。武陵源核心景区年票（未拆分环保车车票）价格为每人次 298
元，游客购票后一年内可不限次数进入景区。景区对旅行社团购、网络提前购票的游客实行价格优惠：旺季普通门票为每人次 182元，淡
季普通门票为每人次 91元；环保车票价对旅行社团购、网络提前购票的游客按照 48元/人次实行价格优惠。
公司基础设施建设业务具备区域专营性，受公司业务重心调整及政府回购进度影响，2023年基础设施建设业务确认收入减少，实现
回款情况一般；该业务投资回收周期长，资金占用规模大。公司在建项目（包括基础设施建设项目、保障房项目及土地整理项目等）未来
尚需投资规模大，面临一定资金支出压力。
公司基础设施建设业务主要由公司本部及武陵源产发负责。公司是张家界最大的城市基础设施建设的实施主体，同时承担张家界市土
地开发整理、保障性安居工程建设的任务。跟踪期内，公司基础设施建设业务未发生变化，仍以委托代建模式为主。
受公司业务重心调整及政府回购进度影响，2023年，公司基础设施业务收入 7.50亿元（全部为本部确认的代建收入），同比大幅下降，
截至 2024年 3月底，公司主要在建项目（包括基础设施建设项目、保障房项目及土地整理项目等）总投资额 89.32亿元，未来尚需投
资 42.43亿元，其中 2024年 4－12月计划投资 1.16亿元。
图表 6 ? 2024年 3月底公司主要在建项目情况（单位：亿元）
| 项目类型 安置区建设 道路 道路 道路 道路 房屋 风貌带 古镇 基础设施 棚户区改造 其他 土地整理 土地整理 土地整理 土地整理 土地整理 -- | 承建主体（本部/子 公司名称） 武陵源产发 本部 本部 本部 本部 武陵源产发 本部 武陵源产发 本部 武陵源产发 本部 武陵源产发 本部 本部 本部 本部 -- | 计划总投资额 3.41 35.50 9.35 2.02 4.08 2.10 5.54 2.92 3.80 3.42 2.80 2.90 4.02 3.20 1.50 2.76 89.32 | 截至 2024年 3月 底已完成投资额 3.39 4.75 2.85 1.23 1.23 2.08 4.60 2.39 3.75 2.63 2.73 2.88 2.99 2.24 1.34 1.35 42.43 | 2024年 4－12 月投资计划 0.00 0.50 0.10 0.00 0.10 0.00 0.00 0.01 0.10 0.10 0.05 0.05 0.10 0.00 0.05 0.00 1.16 |
2 未来发展
公司未来发展规划清晰，可行性高。
作为张家界旅游业经营开发的重要主体以及张家界市政府最大的城市基础设施建设投融资平台，公司针对自身运营状况以及行业发展
趋势制定了未来发展规划。
整合旅游资源，打造旅游精品。公司拥有武陵源核心景区、宝峰湖景区和十里画廊风景区等众多旅游资源和部分景区的门票收益权。
公司将在各个景区间建立快速通道，景点人情风味相互补充，避免同质化建设，对各景区资源进行合理整合，不断优化套票搭配，形成多
组合多选择的旅游套餐等。加大旅游促销，拓展旅游市场，提高旅游产业效益。公司将努力增加游客的游览时间，提升客户体验，发挥价
值链的效益。建设生态旅游新城，完善永定区核心服务区功能。公司立足于张家界自身优异的自然生态景观，紧抓生态旅游这一未来旅游
行业的重要发展方向，将市区基础设施建设和景区自然风光紧密结合起来。
未来将继续完成代建项目的续建工作。积极推进以代建单位身份市场化参与政府投资新建的基础设施项目；逐步完善资质，拓展建筑
施工业务；逐步延伸建筑施工产业链，落实砂石资源开采权，拓宽弃土场经营网点及范围，开展建筑垃圾处置循环利用；激活物资采购业
务。到 2025年，建安施工版块，拥有多行业代建业绩和施工资质，营业收入达到 8.30亿元。同时土地市场实行一二三级联动开发，到 2025
年，土地开发板块营业收入达到 16.50亿元。
（五）财务方面
公司提供了 2023年财务报告，中审华会计师事务所（特殊普通合伙）对该财务报告进行了审计，出具了标准无保留意见的审计结论。
公司提供的 2024年一季度财务报表未经审计。
2023年，公司合并范围内减少 1家子公司（划拨给张家界国资委），为张家界金山陵园有限责任公司；2024年一季度，合并范围未发
1 主要财务数据变化
跟踪期内，公司资产规模保持稳定，资产结构仍以流动资产为主，基础设施建设业务形成的存货及应收类款项规模大，与政府机构及
平台公司之间的往来款持续增长且账龄偏长期，上述资产对资金占用规模大。整体看，公司资产质量一般，资产流动性较弱。
截至 2023年底，公司合并资产总额 543.04亿元，较上年底变化不大，资产以流动资产为主，资产结构较上年底变化不大。截至 2024
年 3月底，公司合并资产总额 551.22亿元，较上年底增长 1.51%。
截至 2023年底，公司流动资产 338.91亿元，较上年底基本持平，主要由应收账款（占 8.32%）、其他应收款（占 46.59%）和存货（占
42.06%）构成。其中，应收账款（较上年底增长 10.54%）主要为基础设施建设业务产生的应收回购款，其中，对张家界财政局应收款占比（未完）